콜 위험과 유동성 위험

콜 위험

채권발행자는 약정서에 명시된 경우 만기일 전이라도 미리 정한 가격에  콜옵선을 행사할 수 있다. 측, 수의상환을 요구할 수 있다는 뜻이다. 채권발행자는 금리가 하락하는 경우 채무를 차환할 기회를 얻으려고 수의상환 조건을 활용한다. 예를 들어, 3년 전에 1,000달러짜리 채권을 6% 수익률에 발행했고 현재금리가 2%로 떨어졌다고 가정하자. 이 경우 채권발행자는 기존 채무를 차환하는 것이 훨씬 유리하다. 콜옵션 특약을 활용하면 102, 즉 1,020 달러에 채권을 상환할 수 있다고 가정하자. 발행자는 액면가 1,000달러짜리 채권을 4% 수익률에 새로 발행할 수 있고 여기서 유입된 자금으로 기존 채권을 1,020달러에 수의상환 하면 차입비용을 낮출 수 있다. 채권발행자에게 유리한 상황이 채권투자자에게도 반드시 유리한 것은 아니다. 채권이 조기에 상환되면 투자자로서는 상환된 원금을 더 낮은 금리에 재투자 해야 하고, 이는 투자수익률을 하락 시킨다. 이런 데도 불구하고 수의상환 위험이 있는 채권을 매수하는 이유가 궁금할 것이다. 콜옵션부채권의 장점 가운데 하나는 높은 수익률이 추가 위험을 상쇄한다는 것이다. 포트폴리오의 총수익을 끌어 올릴 수 있다는 장점 때문에 콜옵션부채권을 선호하는 투자자들도 있지만 매수를 기피하게 할 만한 단점도 충분하다. 가장 중요한 단점은 콜옵션 특약에 기인한 재투자 위험이다. 두 번째 중요한 단점은 채권가격의 상승 여력이 제한적이라는 점이다. 물론 금리가 하락하면 채권가격은 상승하지만, 금리하락은 발행자가 콜옵션을 행사할 가능성을 높이고 따라서 콜옵션부채권의 가격상승을 제한한다. 채권투자자들이 콜옵션 행사가격보다 높은 가격에 채권을 매수할 때(매수가격이 수의상환 가격보다 높아서) 발생할 수 있는 자본손실을 우려하기 때문이다. 따라서 투자자들은 콜옵션 행사일까지 기간이 충분히 님아 있을 때에만 콜옵션부채권을 매수한다.

콜옵션 특약은 지방채, 회사채, 공사채, MBS를 포함한 다양한 유형의 채권에 영향을 미칠 수 있다. 이처럼, 수의상환 위험은 거의 모든 유형의 채권에 여전히 위협요소로 남아있다. 투자자는 다양한 방법으로 수의상환 위험을 제한할 수 있다. 첫째, 매수를 고려하는 채권이 있으면 해당 채권에 만기일 전 수의상환 조항이 있는지 확인한다. 이 내용은 담당중개인에게 문의하거나 채권약정서 혹은 발행안내서를 검토해 확인할 수 있다 다만, MBS에는 콜옵션행사일을 명시하는 조항이 없다. MBS는 사실상 수의상환되는 것이 아니라 차환된다. 즉, 주택소유주가 MBS의 기초가 되는 주택담보대출 원금을 조기에 상환하면 채권이 차환되는 것이다. 둘째, 표면금리가 높은 채권을 경계한다. 이런 채권은 대개 과거 금리가 높았던 시점에 발행된 채권일 가능성이 크다. 이 경우 채권발행자는 현행금리보다 높은 금리수준에서 발행한 과거 채권을 수의상환하려고 할 것이다. 이처럼 표면금리가 높은 채권은 낮은 채권에 비해 수의상환될 가능성이 크다. 그 가능성은 고정금리부채권을 발행할 때 많은 채권발행자가 금리스왑시장에서 금리를 교환하는 것처럼, 해당 채권발행자가 고정금리부채권을 변동금리부채권으로 교환하는지 여부에 따라서도 달라진다. 셋째, 금리가 하락하는 시기에는 고금리 MBS에 대한 위험노출을 줄인다. 넷째, 콜옵션행사일이 가깝다면 액면가보다 높은 가격에 거래되는 콜옵션부재 권은 피한다.

 

 

유동성 위험

유동성은 채권을 거래할 때 가장 중요한 요소다. 유동성 수준이 낮으면 이른바 유동성 위험이라고 하는 위험상황을 유발할 수 있다. 유동성 위험은 채권 보유자가 채권의 액면가 혹은 액면가에 가까운 가격에 채권을 팔기 어려워지는 위험을 말한다. 유동성은 채권매수자와 채권매도자가 진정한 시장가치라고 생각하는 가격에 거래가 성사될 가능성을 가리킨다. 보유한 채권을 만기가 되기 전에 빈번히 매도하는 투자자는 유동성 위험이 가장 크다. 그렇지만, 예상하지 못한 일로 자본을 조달해야 하는 경우 말고는 일반적으로 채권을 만기일까지 보유하는 투자자라면 유동성 위험을 그다지 크게 걱정할 필요는 없다. 시장의 유동성을 판단하는 두 가지 주요지표가 있다. 매수매도 호가 스프레드와 호가 깊이다. 매수매도 호가 스프레드는 채권의 유동성을 측정하는 가장 좋은 도구라고 할 수 있다. 매수매도 호가 스프레드가 작을수록 채권을 더욱 쉽게 매도할 수 있다. 그러나 매수매도 호가 차이는 채권시장의 심도에 크게 좌우된다는 사실을 염두에 두어야 한다. 시장의 심도는 중개 딜러가 다양한 가격에 기꺼이 매수 혹은 매도하려는 증권의 규모를 가리킨다. 이는 평균 매수 및 매도 신청물량이 많은 채권은 적은 채권에 비해 시장의 심도가 더 깊고 유동성이 더 크다는 사실을 의미한다. 그러나 깊은 시장 심도를 요구하는 거래에서도 매수매도 호가 스프레드가 크게 벌어질 수 있다. 따라서 매수매도 호가 스프레드가 작다고 해서 반드시 유동성이 풍부하다고 단정할 수는 없다. 금융위기에서 관찰한 많은 사례에 더해, 유동성이 채권가격에 미지는 영향을 가장 극적으로 보여준 것이 1998년 롱텀캐피탈매니지먼트(LTCM) 사건과 러시아 및 아시아의 금융위기다.유동성 위험을 완화하는 방법은 거래가 활발한 채권에 투자하거나 만기일까지 채권을 보유하는 것이다. 또한, 고정수익증권에 투자할 때, 투자금을 곧 회수할 수 있는 자가청산증권에 노출을 집중하는 것도 유동성 위험을 줄이는 방법이다. 예를 들어, 만기가 정해진 선물 혹은 옵션 계약을 보유하거나 종료일이 지정된 스왑 혹은 스왑과 옵션을 결합한 스왑션 거래에 참여하는 것이다.

국채전문 딜러와 거래하는 것도 유동성 위험을 줄이는 방법이다. 국채전문 딜러는 비전문 딜러보다 더욱 깊은 매수 및 매도 호가를 제공하는 경향이 있기 때문이다. 또 다른 방법은 하루 중 거래가 가장 활발한 장 초반에 거래하는 것이다. 반면, 주요 경제지표들이 발표되기 직전에 거래하는 것은 피해야 한다. 중개 딜러들은 경제지표 발표 때문에 보유한 고정수익증권 포지션에 커다란 영향이 미칠 것을 우려해 매수매도 호가 스프레드를 확대시키기도 한다. 중개 딜러와 거래하는 고객들을 상대로 유가증권을 매매할 때 발생하는 부가적 위험을 피하기 위해서다. 경제지표가 발표되고 그 결과 시장이 급격히 움직일 것으로 예상할 때, 중개 딜러는 기존 포지션을 크게 변경하려고 하지 않는다.