수익률 곡선

채권시장의 수정구슬

투자자들은 언제나 앞날을 보여주는 수정구슬을 찾지만 좀처럼 그것을 손에 넣지 못한다. 앞에 놓인 무수한 지표와 그 지표들이 보내는 다양한 메시지는 투자자들을 혼란에 빠뜨리곤 한다.

채권시장에는 투자자들이 다른 무엇보다 우선으로 고려하는 중요한 지표가 한 가지 있다. 바로 수익률 곡선이다. 수익률 곡선은 채권시장에서 수정구슬에 가장 근접한 도구다. 수익률 곡선은 금융시장에서 가장 자세히 관찰하는 지표 가운데 하나로 수십 년 동안 금융시장 및 경제의 주요사건과 전환점에 대한 믿을 만한 전조가 되었다. 수익률 곡선만큼 신뢰도가 높은 지표는 드물다. 무엇보다도, 수익률 곡선이 시장을 예측하는 가장 뛰어난 수단 가운데 하나라는 사실을 입증하는 수많은 역사적 증거가 있다. 이제 수익률 곡선에 대해 좀 더 자세히 들여다보자.

편의상 여기서 수익률 곡선은 미국 국채의 수익률 곡선을 가리키는 것으로 하자. (미국 국채 수익률 곡선이 가장 폭넓게 사용되는 이유는 이 장 뒷부분에서 이야기하겠다.) 수익률 곡선은 만기별 채권수익률 차이를 도표로 나타낸 것이다. 만기가 길수록 수익률도 높아져 일반적으로 수익률 곡선은 우상향 형태를 그린다. 다시 말해 수익률 곡선에서는 장기물의 수익률이 단기물보다 높다. 일반적으로 수익률 곡선 그래프에는 3개월에서 30년까지 다양한 만기의 채권이 표시된다. 국채 수익률 곡선은 주로 정기 발행물로 이루어진다. 3, 6, 12개월 단기물, 2, 3, 5, 10년 중기물, 30년 장기물이 여기에 해당한다.

시장 관찰자들은 미국 경제상황을 보는 지표로서 수익률 곡선의 형태에 주목한다. 일반적으로 중점을 두는 것은 단기물과 장기물의 다양한 조합에서 관찰되는 수익률 스프레드다. 여러 조합 가운데서 가장 일반적으로 보는 것이 국채 3개월물과 10년물, 2년물과 10년물, 2년물과 30년물의 수익률 스프레드다. 각각의 스프레드는 역사적으로 경제상황과 밀접한 상관관계를 보였다.

수익률 곡선은 채권투자자들에게 다양한 의미가 있다. 수익률 곡선을 읽는 기본적인 방법에는 크게 두 가지가 있다. 첫째, 수익률 곡선이 양(+)의 기울기를 나타내면 이는 대개 단기 금리가 상대적으로 낮은 상태이며 연준의 통화완화정책으로 앞으로도 낮은 수준을 유지할 것이라는 뜻이다. 연준의 금리 인하 조치가 연준이 통제하는 단기 금리에 하락압력을 가해, 단기 금리가 장기 금리보다 낮게 유지되는 상황이다.

단기 금리와 달리, 장기 금리는 연준의 금리 인하에 발맞추어 하락하지는 않는다. 장기 금리는 기간 프리미엄을 반영하고, 기대인플레이션, 앞으로 단기 금리 전망 등 다른 많은 요인의 영향을 받는다. 따라서 장기 금리의 하락 폭은 단기 금리만큼 크지 않다. (일반적으로 장기 금리가 단기 금리보다 높은 이유는 이 장 뒷부분에서 설명하겠다.) 연준이 단기 금리를 내리면 시장은 이러한 연준의 통화정책을 호재로 받아들인다. 단기 금리가 낮아지면 차입비용이 줄어들고 경제활동을 활성화하는 데 도움이 되어, 회사채와 주식을 비롯한 위험자산에 긍정적으로 작용하기 때문이다. 따라서 수익률 곡선이 가파르게 우 상향하면 이는 투자에 유리한 환경이 이므로 여러 분기 동안 지속될 것임을 예고한다고 볼 수 있다.

둘째, 수익률 곡선이 역전되이 음(-)의 기울기를 나타내면 이는 단기금리가 상대적으로 높은 상대이며 앞으로도 높은 수준을 유지할 것임을 나타내는 지표로 본다. 차입비용을 높여 경제의 성장속도를 늦추려는 연준의 전략이 반영됐다고 보는 것이다. 그림 연준의 금리 인상으로 단기 금리가 장기 금리보다 높은 상황이다. 물론, 이는 차입비용을 증가시키기 때문에 채권, 주식, 경제에는 부정적인 전조다. 1970년 이후 역전된 수익률 곡선이 나타난 다음에는 어김없이 s&P500 기업의 이익성장률이 하락했고 거의 예외 없이 경기둔화 혹은 경기침체가 이어졌다. 실제로, 2007년 말 경기침체가 시작되기에 앞서 2006년 수익률 곡선의 역전현상이 나타났다.

수익률 곡선을 추적하는 세 가지 이유

경제 및 금융시장의 지표로서 수익률 곡선을 관찰해야 하는 중요한 이유는 다음과 같다. 첫째, 수익률 곡선을 이용한 예측은 비교적 빠르고 간단하며 정교한 시장의 분석이 필요하지 않다. 국채 3개월물과 10년물의 수익률 스프레드를 잠깐만 보면 전망에 대한 결론을 얻을 만하다. 뛰어난 예측능력을 발휘하면서 동시에 수익률 곡선만큼 단순한 지표는 거의 없다.

둘째, 단순한 수익률 곡선을 활용해 좀 더 복잡한 다른 지표 들에서 도출한 결론을 재확인할 수 있다. 예를 들어, 수익률 곡선에서 얻은 결론이 다른 지표들이 가리키는 내용과 다르다면, 다른 지표에서 얻은 결과를 재고할 필요가 있다는 사실을 알리는 일종의 경고가 될 수 있다. 또한, 수익률 곡선은 자칫 알아차리지 못하고 지나칠 수 있는 다른 예측지표들의 결함을 발견하는 데도 도움이 된다. 수익률 곡선과 다른 지표들에서 얻은 결론이 동일하다면 투자자는 그 결론을 더욱 확신할 수 있다.

셋째, 수익률 곡선은 시장심리를 가늠하는 척도가 된다. 수익률 곡선의 형태는 결국 수백만 투자자들의 판단이 모인 결과다. 따라서 수익률 곡선의 형태를 보면 경제와 금융시장을 비롯한 다른 많은 요인에 대해 다른 투자자들이 어떤 생각을 가졌는지 상당히 많은 것을 알 수 있다. 물론 시장심리는 그 자체로 중요 한 지표이기 때문에 더욱 의미가 크다.

진정한 수정구술

수익률 곡선은 오랜 세월을 거치며 수많은 경제지표 가운데 가장 뛰어난 지표라는 사실을 입증했다. 수익률 곡선이 경제를 예측하는 능력은 주식시장을 능가하므로 수익률 곡선을 추종하면 다른 투자자들보다 우위에 설 수 있다. 실제로, 연구에 따르면 수익률 곡선은 경제사건을 12개월 이상 앞서 예측하는 것으로 나타났다. 이와 비교해 주식시장의 예측능력은 6~9개월 선행하는 수준으로 알려졌다 수익률 곡선을 활용해 향후 경제와 금융시장의 전개양상을 정확히 예측할 수 있다는 사실은 과거 기록으로도 입증된다.

수익률 곡선은 유명한 다른 지표들과 비교해도 가장 단단한 근거를 바탕으로 하고 있다. 당연히, 미국 프로 풋볼리그 결승전인 슈퍼볼의 우승팀이나 여성들의 치마길이에 의존하는 것보다는 근거가 분명하다, 믿기지 않지만 이런 현상들도 이른바 지표로서, 미래를 읽는 수단으로 오랫동안 활용됐다.